作者：吃瓜的 Scof，ChainCatcher
编辑：TB，ChainCatcher
今日，Hyperliquid上的50倍杠杆巨鲸再次入场，开设了一笔约3亿美元的ETH多单，最高浮盈达800万美元。然而，他很快提取了大部分本金和利润，主动压缩清算价格，最终导致160,234.18枚ETH（总值3.06亿美元）被清算，带着180万USDC“遗憾”离场。
与鲸鱼的盈利相反，Hyperliquid的HLP保险库在此次事件中承担了不小损失。根据Hyperliquid官方数据，HLP在24小时内损失了约400万美元用于填补该巨额仓位爆仓所造成的亏空。
借压力测试薅交易所羊毛
在这次全链瞩目的操作之前，该鲸鱼已取得四战四胜的辉煌战绩：
- 3月2日—— 以50倍杠杆做多BTC和ETH，24小时内狂赚683万美元。
- 3月3日—— 在美股开盘前50倍做空 BTC，精准捕捉市场下行，获利30万美元。
- 3月10日—— 调转方向，50倍做多ETH，仅40分钟内快速斩获215万美元。
- 3月11日—— 极限两分钟内50倍做多ETH，小幅盈利5000美元，但持仓时间极短，疑似试探行情。
只不过，这次的盈利方式与以往的精准开仓不同，而是通过压力测试来薅交易所的羊毛，基本步骤是这样的：
第一步，高杠杆拉升仓位与价格：
先是利用50倍高杠杆，在短时间内建立巨额多头仓位，以相对较小的资金撬动巨大的市场头寸。实质上是通过不断加码和资金注入，将行情朝着有利于自己的方向引导，为后续套利奠定基础。
第二步，浮盈时，果断高位提取利润：
当仓位出现大额浮动盈利时，鲸鱼果断将浮盈转化为实盈——通过提走保证金中的盈利部分乃至本金，使这些资金脱离交易所风险。此举相当于在不平仓的情况下“锁定”了收益。当账户资产大幅减少后，剩余仓位的风险率飙升，爆仓价被推近现价。
第三步，主动引爆仓位转嫁损失：
最后，鲸鱼选择不自行平仓，而是让平台的强平机制来接管仓位。由于Hyperliquid的HLP保险库会在清算价承接仓位，鲸鱼相当于以清算价卖出了其余仓位，且不必担心市场抛压带来的滑点损失，而这些损失最终都由HLP基金承担。
但社区显然不认为这样的巨鲸会只接受180万美元的利润。
根据三箭资本创始人ZhuSu的推测，该鲸鱼是在链上开仓的同时，在CEX开了一个大额空单，通过链上清算引爆ETH价格产生瞬时流动性，从而实现获利。
加密KOL@CryptoApprenti1更是直接表示该地址是在利用对敲洗钱，提醒社区别“瞎跟单”。
Hyperliquid 的“漏洞”机制解析
事情发生至今，社区讨论最多问题是：该巨鲸是怎样完成“自爆式盈利”的交易操作？Hyperliquid的合约机制又是如何让其有机可趁的？
1. 无持仓上限，杠杆可无限放大
在此次事件发生前，Hyperliquid没有针对持仓规模的限制，仅对市价单的挂单金额做了约束。
这意味着理论上只要账户资金足够，用户可以通过高杠杆不断扩大持仓规模，甚至在短时间内操纵市场情绪。鲸鱼正是利用这一点，在短时间内不断加仓，将持仓价值迅速推高至3亿美元，制造市场FOMO效应。
2. HLP机制的特殊性：主动做市 vs. 被动对手盘
相比GMX的GLP采用被动对手盘策略，Hyperliquid的HLP由平台主动做市，并通过做市差价、资金费和清算获利。
这种模式本身在市场正常情况下运作稳定，但当单一账户持仓规模过大且高度集中时，HLP的流动性会承受巨大压力。鲸鱼利用无持仓上限这一漏洞，迅速构建超大仓位，让平台流动性跟不上交易需求，最终造成极端市场波动。
3. 预言机价格机制 vs. 传统撮合系统
Hyperliquid的合约价格采用预言机提供的标记价格，而非像中心化交易所那样通过逐步撮合市场订单决定。这带来了两个关键问题：
- 无法依赖订单簿的深度缓冲大额交易—— 在CEX中，巨额市价单需要依次吃掉挂单，导致滑点，而Hyperliquid的价格则是由预言机计算出的标记价格，鲸鱼能够直接以此价格大量建仓，不受市场深度影响。
- 高杠杆加速市场价格波动—— 由于清算机制也是基于预言机价格，当鲸鱼高杠杆持仓时，市场稍有波动就可能迅速触发清算，形成连锁反应，进一步加剧市场动荡。
4. 清算机制的BUG：自爆式平仓将损失转嫁平台
鲸鱼在浮盈后选择提取大部分本金和利润，主动推高清算价，使剩余仓位极易触发清算。
一旦清算发生，HLP需要按照清算价承接仓位，导致部分亏损转嫁给平台。这种模式下，鲸鱼相当于利用平台机制进行套利，在前期获得大额利润后，将最终的损失甩给平台和剩余的流动性提供者。
链上衍生品交易所何去何从？
Hyperliquid事件无疑暴露了链上衍生品交易所在高杠杆环境下的系统性风险。
去中心化交易所虽提供了无需许可、透明化的交易环境，让用户可以自由杠杆交易，但现有机制也给了鲸鱼操纵市场的机会。高杠杆叠加预言机定价，不仅让鲸鱼得以撬动市场，还可能将最终损失转嫁给平台和流动性提供者。
这场风波后，Hyperliquid虽然调整了规则，但目前看来只是权宜之计，未能解决根本问题。
我们不禁想问，HLP等主动做市模式真的能抗衡鲸鱼策略吗？还是说未来的流动性提供模式需要彻底改革，引入更强的风险对冲机制？
如何更好地平衡安全风控机制与去中心化带来的优势或许才是 “Hyperliquid们”需要真正解决的问题。
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